华泰战略:挖掘三个逻辑都指向的中游制造业——芜湖新闻网

核心观点

5月A股具备反弹条件,重点挖掘三条逻辑均指向的中游制造

4月份人民币快速贬值并没有导致北上资金大量净流出。a股下跌的主导力量是融资大量净流出。在融资成交额占比连续16个月趋势性下降,并连续创出2014年以来新低的背景下,我们认为4月融资净流出量较大,可能会增强长期资金的入市意愿,或意味着“最后一降”。5月a股具备反弹条件:1)上海疫情减轻;2)与3月相比,政策有6个边际变化;3)5月5日,美联储将提高利率。下半年a股有望以低坡走势修复:中报a股业绩有望触底,三季报、年报或季报复苏。第四季度可以发挥美联储政策的边际变化。配置方面,重点关注当期财报变动、长期需求确定、长期资金高、仓库增加三大逻辑所指向的中游制造业。

基本面:下调全年A股盈利预测,但年内节奏判断不变

基于21年、22 Q1财报最新数据,考虑俄乌冲突、疫情蔓延等低前瞻事件对公司利润的影响,我们更新了22年a股盈利预测:全部a股非财务净利润同比增速下调至3.8% ~ 6.9%(21 . 11 . 12日预测结论为4.7%~8%),但全年节奏不变,中报仍为年内低点。一季报显示整体企业产能不过剩资本支出意愿有望回升可变成本压力较大但有边际改善:a股非金融房地产和a股制造业固定资产周转率上升,单季度毛利率底部回升,扣非净利率略有修复。a股非金融房地产货币资金同比增速、固定资产购建同比增速均有小幅回升。

政策面:4.29政治局会议相比3.5政府工作报告有六点边际变化

1)扩大内需升级:从“实施好扩大内需战略”到“全力扩大内需”;2)政策工具的拓展:“抓紧规划增量政策工具”;3)加强基础设施升级:从“适度推进基础设施投资”到“全面加强基础设施建设”;4)房地产政策地方自主权的提高:从“因城施策”到“支持地方政府因地制宜完善房地产政策”,我们认为“因城施策”仍然是自上而下,而“支持地方政府因地制宜实施政策”是自下而上,地方自主权有望得到提高;5)股票供给减压:从“全面实施股票发行注册制”到“稳步推进股票发行注册制改革”;6)“平台经济”整治完成时间明确,已进入常态化监管阶段。

资金面:下跌主导力量切换,相对收益绝对收益北向资金融资资金

4月份a股下跌的主导力量是融资净大量流出,而一季度三期下跌的主导力量是相对收益基金的结构调整绝对收益基金的赎回压力北上资金净大量流出。4月融资净流出1362亿元,为2014年以来第五高的月份,前四位高于2015年股灾(2015年7月)、股灾接力(2015年8月、2015年9月)、股灾最后一次下跌(2016年1月)三个阶段。我们不认为本轮融资压力很大。从去年开始,a股成交额中的融资买入额已经连续16个月下降,今年前4个月更是连续创出2014年以来的新低。今年4月融资大规模净流出更有可能是在最后一波下跌中,其净流出可能会增强长期绝对收益资金的入市意愿。

配置思路:当期财报变化+远期需求确定性+长线资金加仓均指向中游制造

1)固定资产周转率仍在上升,ROE主要受净利率压制。然而,

/futures.jrj.com.cn/pzzl/jbxjsbb.shtml”>PPI与CPI剪刀差转向之下,继续关注农业股、食品饮料。


  风险提示:国内疫情防控压力再度超预期;美联储收水斜率和节奏超预期。


  资金面:相对收益→绝对收益→北向资金→融资资金的主导切换


  去年12月以来,A股经历了“四段”下跌,四段下跌的主导资金不同:


  1)去年12月中旬至今年1月上旬,我们认为主要是国内相对收益资金的配置结构调整,总体呈现“高-低”切换的结构性下跌行情;


  2)1月下旬至1月底,海外通胀高压+美股连续大跌+春节闭市窗口的影响之下,市场经历一波普跌,考虑到1月大盘累积的跌幅+1月底长端国债利率有见底迹象(意味着全年固收安全垫或难增厚),我们判断国内绝对收益资金在这一阶段的赎回压力明显增加;


  3)3月初至3月中旬,在俄乌战争、中概股退市风险等影响之下,市场经历一波普跌,3月7日至3月15日7个交易日北向净流出668亿,单日最高净流出量为历史第三高,考虑到年初至3月大盘累积的跌幅+私募产品平仓线,我们判断北向资金流出与绝对收益资金平仓在这一阶段形成了叠加负反馈。


  4)3月底至4月底,在上海宣布全域静态管理、国内疫情升级之后,市场再度经历一波普跌:期间虽然人民币汇率快速贬值,但北向资金净流出量不大;融资资金净流出量较大,4月融资资金净流出1362亿元,为2014年以来第五高净流出月份,我们认为融资盘是这一阶段普跌的主导力量。


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  4月融资盘净流出额仅低于2015年杠杆股灾阶段。2014年以来,仅2015年7月(7093亿)、2015年8月(2795亿)、2016年1月(2642亿)、2015年9月(1519亿)的月度融资资金净流出额高于今年4月(1362亿);4月融资买入额占A股成交额比重仅6.2%,是2014年以来的历史最低值,而从2021年12月以来,融资买入额占A股成交额比重就持续低迷,处于2014年以来的历史最低水平。


  我们不认为后续会出现类似2015年下半年的杠杆爆仓压力:2015年融资盘大幅净流出是在股灾开启(2015.7)、股灾中继(2015.8、2015.9)和下跌最后一波(2016.1)三个阶段,融资买入额占A股成交额比重从2015年2月16.94%下降至2015年7月10.74%再下降至2016年1月8.24%;2021年1月融资买入额占A股成交额比重从较高的9.89%开始趋势性下行,今年前四个月持续低迷、连续创2014年以来新低。在长达16个月的融资成交活跃度下降之后,我们认为今年4月的融资资金大幅净流出更可能是处在下跌最后一波的阶段,其净流出可能会增强长线绝对收益资金的入场意愿。


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  策面:4.29政治局会议相比3.5政府工作报告的6点边际变化


  1)“扩大内需”的升级


  从去年底中央经济工作会议、今年政府工作报告的“实施好扩大内需战略”,升级为本次政治局会议的“全力扩大国内需求”。


  2)“政策工具”的扩展


  会议强调除了要“加快落实已经确定的政策,实施好退税减税降费等政策,用好各类货币政策工具”,还要“抓紧谋划增量政策工具,加大相机调控力度,把握好目标导向下政策的提前量和冗余度”。


  3)“加强基建”的升级


  从去年底中央经济工作会议、今年政府工作报告的“适度超前开展基础设施投资”,升级为本次政治局会议的“全面加强基础设施建设”,“全面加强基础设施建设”也是4月26日中央财经委员会第十一次会议的研究内容。一是3月5日至4月26日、4月29日不到2个月时间的表述边际变化需要重视,二是中央财经委员会、政治局会议两大重量级会议的核心内容需要重视。


  4)“地产政策”的地方自主性提升


  相比去年底中央经济工作会议、今年政府工作报告,房地产领域有边际变化的表述为:支持各地从当地实际出发完善房地产政策,支持刚性和改善性住房需求,优化商品房预售资金监管。其中,我们认为政治局会议中的“支持各地从当地实际出发完善房地产政策”与政府工作报告中的“因城施策”,有一定不同,“因城施策”偏自上而下,“支持各地从当地实际出发”偏自下而上,地方自主性有望提升。


  5)“股票市场”的表述变化


  股票供给方面,从今年政府工作报告的“全面实行股票发行注册制”变为“稳步推进股票发行注册制改革”;资金需求方面,从3月16日金融委专题会议的“欢迎长期机构投资者增加持股比例”增强为“积极引入长期投资者”,更显主动作为。


  6)“平台经济”的表述变化


  会议表示“促进平台经济健康发展,完成平台经济专项整改,实施常态化监管,出台支持平台经济规范健康发展的具体措施”,我们认为进一步明确了平台经济的专项整改完成时点,行业进入常态化监管阶段。去年7月26日工信部启动为期半年的互联网行业专项整治行动,从去年8月后推半年时间,我们估计工信部这一专项整治行动可能已于一季度完成。


  基本面:下调22年A股盈利预测,但年内节奏判断不变


  结合21年、22Q1财报最新数据,考虑俄乌冲突、疫情扩散等低预见事件对企业盈利的冲击,我们更新22年A股盈利预测:下调22年全A非金融归母净利润同比增速至3.8%~6.9%(21.11.12年度策略《2022:配置能源与芯片的增长闭环》中的预测结论为4.7%~8%),但年内节奏判断不变,中报仍是年内低点,三季报、年报逐季回升,年报为年内高点。预测调整详见2022.5.1报告《22年A股盈利预测展望更新》


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  一季报显示整体企业产能不过剩→资本开支意愿有望回暖、变动成本压力大→但有边际改善:A股(剔除金融地产)、A股制造业的固定资产周转率上升、单季度毛利率底部回升、扣非净利率微幅修复,A股(剔除金融地产)的货币资金同比增速、购建固定资产支出同比增速均小幅回暖。固定资产周转率水平高且仍在回升,意味着后续可以期待B端需求释放;后续企业基本面重点关注原材料、供应链、汇率等成本压力的缓解。


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  资金面与估值跟踪


  A股资金面


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  港股资金面


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  A/H分行业估值


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  风险提示


  1)国内疫情防控压力再度超预期:虽然上海的奥密克戎疫情防控压力已显著下降,但全国仍有较多城市地区受疫情防控影响,后续疫情压力的持续时长、疫情防控对消费及服务业的冲击力度的判断仍有不确定性。


  2)美联储收水斜率和节奏超预期:虽然市场对美联储加息、缩表的斜率和节奏已有较充分的预期,但不排除实际收水斜率和节奏超预期的可能性。

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